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香港市场这两天

钱途顺讯（编辑 章馨），杨灵修：中信证券股票策略分析师，元瑞银中国股票策略分析师，演讲的题目为《离岸市场的在岸化》。我们看到未来的三年，A股、港股市场的融合会成为我们HK/China市场最重要的结构性变化。

一、"互联互通"下的A/H两地市场融合--未来3年，中国资本市场面临的新格局

看这张图，这是我们过去两年发生的事情，国内投资者南向买入股票，这是根据中信的行业分类，港股通持股比例超过5%的板块已经占到所有板块三分之一，接近二分之一。

港股市场资料图

中信证券是国内第一家推出A+H跨两地市场分类的券商，这也是我自己在中信自己主导一个项目。

我们为什么会做这么这一行业分类？第一就是我们过去看到非常多的机构投资港股类的一些产品；第二为了解答各位一直问我的一些问题，时常很多人问我，现在A股和港股都可以投，这二者之间的对比是怎样的？比如机械行业，A股港股的盈利增速、估值、PE、分红这些是怎样的？哪个高哪个低？大家可以来问我，也可以直接通过行业分类做数量的分析，我们都通过一些数据库终端免费向投资者提供。

那回到之前，我们看到行业里面有三分之一的行业，国内投资者持股的比重已经超过5%，这里面有些结构性的分化。比如我们看到几个比较大的板块，例如有色金属板块，其实里面有些个股持股比例已经超过20%，像洛阳钼业、紫金矿业。还有非常典型的汽车板块，国内投资者对汽车板块里面的长城、广汽，持股比例已经超过25%，但是比如吉利市值比例非常大，所以虽然国内投资者买了非常多的吉利汽车的，但整体持股比率是大概在10%左右。这就是板块内结构性分化，如果我们简单地看一个粗略的数字，比如国内投资者在香港持股数总体在5-7%，但是在个股方面，有些持股算是非常高的。

港股市场资料图

国内投资者布局港股，对香港整个二级市场的生态都产生一个深远的影响，我们把这个影响概括为一句话，叫做离岸市场的在岸化。这种离岸市场的在岸化会对它本身的投资的逻辑产生一些变化，如果要展开来谈的话，可能要花非常久的时间。如果简单地看他表象是什么？是一个估值中枢的提升。但这背后是投资逻辑的变化，我简单用两句话概括离岸市场的在岸化。

第一就是典型的香港投资者，从一个单纯对企业盈利周期变为看更长的中国产业发展周期判断。也就是我们通俗说的买一个股票，不但要买未来一到两季度的盈利，我们买一个股票更多需要一些情怀，买一个公司未来的五年。这是离岸市场向在岸市场变化的第一个趋势。

第二个趋势，投资者对国有企业的尾部风险、破产风险的容忍度在下降。其实过去的离岸投资者看到中国的国企的负债率很高，大家会有各种各样的担忧。如果这个市场是在岸化的市场，大家对他的容忍度会变高高。未来三年，我们会持续看到的变化的发生和深化。

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